<!doctype html><html lang="zh-CN"><meta charset="utf-8"><meta name="viewport" content="width=device-width,initial-scale=1"><title>商品扩展与非股票资产拆解</title><style>body{font-family:system-ui,"Microsoft YaHei",sans-serif;max-width:1160px;margin:40px auto;padding:0 24px;color:#24353d;line-height:1.75}h1,h2{color:#16656d}h2{margin-top:40px}.lead{font-size:19px}table{border-collapse:collapse;width:100%;font-size:14px}td,th{padding:10px;text-align:left;border-bottom:1px solid #dce6e7}th{background:#edf5f4}.scroll{overflow-x:auto}img{max-width:100%;height:auto}pre{white-space:pre-wrap;overflow-wrap:anywhere}a{color:#16656d}</style><h1>扩展商品：非股票资产拆解与等权配置检验</h1><p class="lead">有更多美股挂牌商品产品可以研究，但篮子数量增加并不保证风险更分散。本轮先算清原三类非股票资产，再逐项等权加入商品，并检查商品类别重叠。</p><p>主区间：2007-05-30～2026-11-03，美元名义、个人税前。单资产收益含分配再投、反映基金自身费用，未扣个人外部交易费用。组合初始10万美元、无额外杠杆，每侧交易费用及滑点5基点，按月首个交易日收盘再平衡，另保留年度对照。</p><h2>原来的长期国债、黄金和短债，分别涨了多少</h2><div class="scroll"><table><tr><th>资产</th><th>含分配再投累计收益</th><th>复合年化</th><th>自身最大回撤</th></tr><tr><td>长期国债 TLT</td><td>71.10%</td><td>2.80%</td><td>-48.35%</td></tr><tr><td>黄金 GLD</td><td>455.10%</td><td>9.22%</td><td>-45.56%</td></tr><tr><td>短期国债 BIL</td><td>30.30%</td><td>1.37%</td><td>-0.78%</td></tr></table></div><p>长期国债有明显久期风险，不能视为现金。短债在长期低利率阶段收益较低，主要作用是流动性、稳定性和再平衡资金；黄金本段收益较高，但也曾长期回撤。不能仅凭这段收益将某一类永久替换掉。</p><div class="scroll"><table><tr><th>剔除股票后重新归一化的组合</th><th>年化收益</th><th>最大回撤</th></tr><tr><td>TLT/GLD/BIL各1/3，年度再平衡</td><td>5.02%</td><td>-22.46%</td></tr><tr><td>TLT/GLD/BIL各1/3，每月再平衡</td><td>4.92%</td><td>-22.87%</td></tr></table></div><p>上表是单独构建的三资产组合，不等于原组合中75%的收益贡献。原月度四资产组合从10万美元变为约35.17万美元，累计净收益约25.17万美元，按每一天实际持有金额计算的贡献如下：</p><div class="scroll"><table><tr><th>原月度组合资产</th><th>累计资产损益（美元）</th><th>分摊交易费（美元）</th><th>净贡献（美元）</th></tr><tr><td>股票 SPY</td><td>123,344.14</td><td>183.56</td><td>123,160.57</td></tr><tr><td>长期国债 TLT</td><td>15,700.07</td><td>165.89</td><td>15,534.17</td></tr><tr><td>黄金 GLD</td><td>97,282.44</td><td>176.66</td><td>97,105.78</td></tr><tr><td>短期国债 BIL</td><td>15,958.46</td><td>106.22</td><td>15,852.25</td></tr></table></div><p>调仓转入转出不是收益。四项净贡献相加与组合总收益对账一致；这是美元损益归因，不是把四只基金各自的年化收益简单相加。</p><img src="非股票资产与收益贡献.png" alt="三资产累计收益和四资产损益贡献"><h2>美股市场上的商品研究清单</h2><div class="scroll"><table><tr><th>产品</th><th>商品类别</th><th>实现方式</th><th>本轮数据状态</th></tr><tr><td>DBC</td><td>广义商品</td><td>多种商品期货及抵押品；商品池结构</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>广义商品</td><td>主动管理商品期货ETF，No K-1结构</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>COMT</td><td>广义商品</td><td>商品期货动态换月ETF</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>GSG</td><td>广义商品</td><td>S&amp;P GSCI商品期货敞口信托</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>DBA</td><td>农业</td><td>农业商品期货；商品池</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>DBB</td><td>工业金属</td><td>多种工业金属期货；商品池</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>DBO</td><td>原油</td><td>原油期货期限选择策略；商品池</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>USO</td><td>原油</td><td>主要通过WTI期货等获得敞口；商品池</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>USL</td><td>原油</td><td>跨12个月份WTI期货；商品池</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>CPER</td><td>铜</td><td>铜期货指数；商品池</td><td>隔离，未纳入完整回测</td></tr><tr><td>SLV</td><td>白银</td><td>实物白银信托</td><td>通过初步门槛</td></tr><tr><td>UNG</td><td>天然气</td><td>天然气期货；商品池，仅作风险诊断对照</td><td>通过初步门槛</td></tr></table></div><p>这些是挂牌产品研究清单，不是已核实可由你的具体账户买入的白名单。部分属于商品池或信托，账户限制和税务处理要另行核对；No K-1不等于无税。本轮没有把能源股或矿业股当成商品，因其仍增加股票风险。</p><p>USO、USL、DBO等通过原油期货获得敞口，期限选择不同。长期表现还包含换月、抵押品利息、费用与历史规则变化，不能以现货油价涨幅替代。真实ETF收益已经反映这些已实现影响，不重复扣除一遍当前费率。Invesco官网还提示部分DB产品/基准在2025-11-10更新规则，历史并非始终沿用现行规则。</p><h2>每次只新增一种：四类25%改为五类20%</h2><p>每个产品使用自己的有效历史，并重新计算完全同区间的原四资产基准。成立较晚的基金单独显示起点，不能拿较短好行情和其他产品长历史直接排名。</p><div class="scroll"><table><tr><th>新增产品</th><th>起点</th><th>同区间原组合年化</th><th>五类等权年化</th><th>五类最大回撤</th><th>同区间原组合最大回撤</th></tr><tr><td>DBC</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>6.14%</td><td>-22.53%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>2014-11-07</td><td>6.68%</td><td>6.57%</td><td>-14.95%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>COMT</td><td>2014-10-16</td><td>6.70%</td><td>6.55%</td><td>-16.24%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>GSG</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>5.67%</td><td>-26.25%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>DBA</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>5.73%</td><td>-20.74%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>DBB</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>5.84%</td><td>-23.33%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>6.37%</td><td>-25.84%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>USO</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>5.77%</td><td>-30.56%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>USL</td><td>2007-12-06</td><td>6.42%</td><td>6.09%</td><td>-26.46%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>7.35%</td><td>-24.31%</td><td>-17.51%</td></tr><tr><td>UNG</td><td>2007-05-30</td><td>6.69%</td><td>0.21%</td><td>-35.88%</td><td>-17.51%</td></tr></table></div><p>长历史里，白银加入提高了年化但回撤也明显增加；原油、农业、工业金属、广义商品并没有普遍改善收益。PDBC与COMT的较短历史显示部分回撤改善、收益接近对应基准，这可以作为研究线索，不能外推为长期优越性。</p><img src="商品等权加入对照.png" alt="同区间商品等权加入收益回撤对照"><h2>区分新增资产效果与原仓位缩小</h2><p>当原四类从各25%降到20%，已有风险仓位本身也缩小。因此另设股票/长期国债/黄金各20%、短债40%的对照，再把其中20%短债换成商品。这样可以分辨商品相对短债的贡献。</p><div class="scroll"><table><tr><th>新增品种</th><th>短债40%对照年化</th><th>加入商品后年化</th><th>年化差（百分点）</th><th>商品20%对应样本方差贡献¹</th></tr><tr><td>DBC</td><td>5.65%</td><td>6.14%</td><td>0.49</td><td>34.12%</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>5.75%</td><td>6.57%</td><td>0.82</td><td>31.03%</td></tr><tr><td>COMT</td><td>5.76%</td><td>6.55%</td><td>0.79</td><td>33.00%</td></tr><tr><td>GSG</td><td>5.65%</td><td>5.67%</td><td>0.03</td><td>40.60%</td></tr><tr><td>DBA</td><td>5.65%</td><td>5.73%</td><td>0.09</td><td>27.46%</td></tr><tr><td>DBB</td><td>5.65%</td><td>5.84%</td><td>0.19</td><td>39.36%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>5.65%</td><td>6.37%</td><td>0.73</td><td>52.75%</td></tr><tr><td>USO</td><td>5.65%</td><td>5.77%</td><td>0.13</td><td>59.53%</td></tr><tr><td>USL</td><td>5.42%</td><td>6.09%</td><td>0.68</td><td>51.94%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>5.65%</td><td>7.35%</td><td>1.70</td><td>53.09%</td></tr><tr><td>UNG</td><td>5.65%</td><td>0.21%</td><td>-5.44</td><td>71.70%</td></tr></table></div><p>¹ 用同区间日收益协方差和固定目标权重计算，不是逐日实际风险归因，也不是未来预测。20%资金可能承担远高于20%的组合方差；较低或负的风险贡献也不等于较低或负收益。</p><h2>篮子变多，商品总权重也会变化</h2><div class="scroll"><table><tr><th>方案</th><th>股票/国债/黄金/短债各占</th><th>新增商品合计</th><th>年化收益</th><th>最大回撤</th></tr><tr><td>六份等权：原四类＋农业＋工业金属</td><td>16.67%</td><td>33.33%</td><td>5.17%</td><td>-26.85%</td></tr><tr><td>七份等权：原四类＋农业＋工业金属＋原油</td><td>14.29%</td><td>42.86%</td><td>5.11%</td><td>-33.35%</td></tr><tr><td>五大类各20%，商品内部三等分</td><td>20.00%</td><td>20.00%</td><td>6.03%</td><td>-21.81%</td></tr></table></div><p>七份等权中，新增商品已经占42.86%，再算黄金，实物资产相关风险更多。广义商品本身含能源、金属、农业，不能把DBC、USO、DBO、DBB全部当作互不相关的篮子。铜也属于工业金属子类。</p><img src="资产相关性.png" alt="共同区间各资产相关性"><h2>“多元一次方程”的直觉，怎样变成研究方法</h2><p>在某一天，组合收益可写成：r组合 ≈ Σ(前一时点权重 × 当期资产收益) − 成本。这个关系可以用于归因。但未来各项收益未知；长期复合增长是各期(1+r组合)连乘，风险还取决于协方差：方差 = wᵀΣw。因此更适合视为带约束的组合选择：先控制大类权重、风险集中和成本，再检验多个历史环境，而不能从过去涨幅解出一个保证未来收益的固定答案。</p><p>本轮没有做历史收益最大化优化，也没有为凑到10%反复寻找权重。等权是透明的起点；下一步更值得验证的是商品作为一个受限总仓位的分散成分，以及它在通胀和股债同跌阶段的作用，而不是按ETF数量无限增加商品比重。</p><h2>压力、成本与时间窗口</h2><div class="scroll"><table><tr><th>产品</th><th>年度再平衡年化</th><th>不计交易费年化</th><th>每侧20基点年化</th><th>滚动十年最低～最高</th></tr><tr><td>DBC</td><td>6.26%</td><td>6.16%</td><td>6.07%</td><td>2.63%～8.67%</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>6.67%</td><td>6.59%</td><td>6.50%</td><td>5.46%～8.60%</td></tr><tr><td>COMT</td><td>6.69%</td><td>6.57%</td><td>6.49%</td><td>5.29%～8.64%</td></tr><tr><td>GSG</td><td>5.82%</td><td>5.70%</td><td>5.61%</td><td>1.91%～8.49%</td></tr><tr><td>DBA</td><td>5.76%</td><td>5.75%</td><td>5.67%</td><td>2.07%～7.60%</td></tr><tr><td>DBB</td><td>6.05%</td><td>5.86%</td><td>5.77%</td><td>2.77%～8.75%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>6.56%</td><td>6.40%</td><td>6.30%</td><td>2.18%～9.31%</td></tr><tr><td>USO</td><td>6.15%</td><td>5.80%</td><td>5.69%</td><td>1.05%～8.90%</td></tr><tr><td>USL</td><td>6.20%</td><td>6.12%</td><td>6.02%</td><td>2.58%～9.37%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>7.42%</td><td>7.38%</td><td>7.28%</td><td>1.83%～11.05%</td></tr><tr><td>UNG</td><td>0.39%</td><td>0.24%</td><td>0.12%</td><td>-3.27%～4.67%</td></tr></table></div><div class="scroll"><table><tr><th>产品</th><th>压力窗口</th><th>窗口收益</th><th>窗口最大回撤</th></tr><tr><td>DBC</td><td>2007-10-01～2009-03-31</td><td>-5.49%</td><td>-22.53%</td></tr><tr><td>DBC</td><td>2020-02-03～2020-04-30</td><td>-2.17%</td><td>-13.51%</td></tr><tr><td>DBC</td><td>2022-01-03～2022-12-30</td><td>-5.99%</td><td>-14.88%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>2007-10-01～2009-03-31</td><td>-5.59%</td><td>-25.84%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>2020-02-03～2020-04-30</td><td>-5.29%</td><td>-16.38%</td></tr><tr><td>DBO</td><td>2022-01-03～2022-12-30</td><td>-7.06%</td><td>-15.71%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>2007-10-01～2009-03-31</td><td>-0.57%</td><td>-24.31%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>2020-02-03～2020-04-30</td><td>-0.25%</td><td>-15.38%</td></tr><tr><td>SLV</td><td>2022-01-03～2022-12-30</td><td>-8.29%</td><td>-18.48%</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>2020-02-03～2020-04-30</td><td>-1.97%</td><td>-13.45%</td></tr><tr><td>PDBC</td><td>2022-01-03～2022-12-30</td><td>-6.00%</td><td>-14.95%</td></tr></table></div><p>完整前后半段重新建仓对照、单资产收益、年度结果和逐日净值均保存在JSON/SQLite。分段是事后稳健性检查，不是真正未来样本外。历史不足20年的产品不提供虚构的20年结果；所有比较均为个人税前，未计汇率转换。</p><h2>真实数据与验收</h2><p>新增11个代码全量请求均成功，数据库研究样本共47个，日线201,527条。它们已纳入本地Linux原有09:00/18:30采集名单；Windows与虚拟机须运行。交付的SQLite是冻结快照，不会自动随日常数据库更新。</p><p>12个商品研究样本中，11个通过同区间日历和分红复权算术初检。CPER全历史缺2014-12-05、2015-02-03；缩小请求范围虽返回候选记录，但相对之前报价出现约45%～50%的跳变，被质量规则拦截。未填充日线、未计算它的完整组合业绩；候选原始响应和质量问题已保存，需要独立价格/公司行动确认。另一免费来源Stooq页面要求浏览器验证，本轮未获得独立确认。不能把“接口返回数据”当作“数据可信”。</p><p>4项新增归因测试通过；Linux独立实现复算13个代表组合的逐日净值、分资产损益和费用，最大净值误差1.00e-08美元、损益归因误差1.48e-09美元。原始年度/月度基准保持一致。属于历史模拟验收，不是实盘交易验收。</p><p>为保持可比性，原四类及已有DBC沿用前次冻结数据；新增产品采用今天的快照，统一截止2026-11-03。没有覆盖此前研究。单一供应商的日历与算术检查不替代完整的独立来源核验。</p><h2>官方产品资料与研究依据</h2><ul><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/financial-products/etfs/invesco-db-commodity-index-tracking-fund.html">DBC：广义商品</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/financial-products/etfs/invesco-optimum-yield-diversified-commodity-strategy-no-k-1-etf.html">PDBC：广义商品</a></li><li><a href="https://www.blackrock.com/us/individual/products/270319/ishares-commodities-select-strategy-etf">COMT：广义商品</a></li><li><a href="https://www.ishares.com/us/products/239757/ishares-sp-gsci-commodityindexed-trust">GSG：广义商品</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/financial-products/etfs/invesco-db-agriculture-fund.html">DBA：农业</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/financial-products/etfs/invesco-db-base-metals-fund.html">DBB：工业金属</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/financial-products/etfs/invesco-db-oil-fund.html">DBO：原油</a></li><li><a href="https://www.uscfinvestments.com/uso">USO：原油</a></li><li><a href="https://www.uscfinvestments.com/usl">USL：原油</a></li><li><a href="https://www.uscfinvestments.com/cper">CPER：铜</a></li><li><a href="https://www.ishares.com/us/products/239855/ishares-silver-trust-fund">SLV：白银</a></li><li><a href="https://www.uscfinvestments.com/ung">UNG：天然气</a></li></ul><ul><li><a href="https://www.cmegroup.com/education/courses/introduction-to-crude-oil/product-overview/crude-oil-futures-vs-etfs">https://www.cmegroup.com/education/courses/introduction-to-crude-oil/product-overview/crude-oil-futures-vs-etfs</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/solutions/invesco-etfs/commodity-investing.html">https://www.invesco.com/us/en/solutions/invesco-etfs/commodity-investing.html</a></li><li><a href="https://www.invesco.com/us/en/accounts/tax-center/etf-tax-center.html">https://www.invesco.com/us/en/accounts/tax-center/etf-tax-center.html</a></li></ul><pre>{
  &quot;old_frozen&quot;: &quot;85cca7cd4e4371703d47416a122dd8b7f4b7e220bad9e37b05766ae34f3e7071&quot;,
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